Os Quatro Ciclos dos FIIs de Recebíveis


Queridos investidores de fundos imobiliários, após o bate papo com o Baroni, alguns investidores estão me questionando sobre a minha teoria sobre fundos de recebíveis. Assim, decidi compartilhar o texto que escrevi no relatório semanal do DesmistificandoFII de 26.11.2017 e embaxou minha sugestão de compra de fundos de recebíveis naquela época.

 

Os Quatro Ciclos dos FIIs de Recebíveis

 

Os fundos de recebíveis possuem como principal característica o fato de serem proprietários de títulos de créditos que irão gerar juros por um determinado período de tempo. Nesse período de tempo a inflação sobre o seu título também será paga na forma de rendimento, uma vez que passam pelo fluxo de caixa, diferentemente dos imóveis que se valorizam mas não passam pelo fluxo de caixa. Logo, perde-se parte da proteção da inflação sobre a cota, pois esta é paga no formato de rendimento.

Como são pagos aos cotistas todos os juros e a inflação, normalmente o valor patrimonial do fundo ao longo de muitos anos não tem valorização, mantendo-se constante, pois esse é representado por um valor financeiro que é pago e não por um imóvel que pode se valorizar ou desvalorizar ao longo dos anos. Isso gera uma necessidade de o cotista reinvestir parte dos rendimentos para proteger o seu valor patrimonial da inflação.

Esse também é o motivo pelo qual esses fundos costumam gerar rendimentos maiores, pois está se abrindo mão de uma possível valorização de longo prazo e parte do rendimento precisará ser usado para reinvestir e proteger o investidor da inflação. Ocorre que as vezes os rendimento são menores, principalmente em períodos de inflação negativa, como observamos recentemente.

Assim, não vejo os fundos de recebíveis como investimentos para se carregar em carteira por muito tempo, pois eles não conseguem manter o valor da cota se valorizando pela inflação ao longo do tempo, havendo a necessidade de reinvestir os rendimentos recebidos. Além disso, este analista entende que eles passam por ciclos um pouco diferente dos fundos que investem em imóveis.

É que os fundos imobiliários de recebíveis são beneficiados dos momentos em que há inflação alta, pois, neste momento o Banco Central costuma manter os juros em alta, para reduzir a inflação. Ocorre que se leva um tempo para esse equilíbrio, logo, durante um tempo os fundos de recebíveis conseguem ter rendimentos elevados em razão da combinação de inflação alta, com juros altos.

No entanto, neste período, os investimentos em renda variável costumam ter seus valores de mercado afetados em razão dos juros altos, assim, as cotas desses fundos, como de quaisquer outros fundos, costumam desvalorizar. Como nesse momento eles acabam por entregar rendimentos mais altos, suas cotas acabam ajustando e apresentam uma menor desvalorização.

Após esse ciclo, normalmente os juros mais altos começam a fazer efeito e a inflação começa a reduzir, podendo até ficar em campos negativos, como observado recentemente. Neste momento os juros começam a reduzir e os fundos passam a ter os seus rendimentos duplamente penalizados, uma pela queda nos juros (daqueles pós) e outra pela inflação negativa que é muito prejudicial ao rendimento, corroendo parte dos juros pagos.

Como em momentos de queda de juros os ativos de renda variável costuma ter valorização, observamos grandes valorizações nas cotas de fundos imobiliários, como a que ocorre atualmente. Neste momento os fundos imobiliários de recebíveis acabam tendo redução de rendimento pela combinação de juros e inflação baixos, logo, suas cotas acabam não se valorizando, ou até se desvalorizando, exatamente como observamos recentemente.

Depois, entramos em um terceiro ciclo dos fundos de recebíveis, que é o retorno da inflação a sua normalidade, depois de um período negativo, o que faz os fundos de recebíveis melhorarem os seus rendimentos.

Como alguns fundos de recebíveis acabaram ficando muito próximos dos seus valores patrimoniais, ou até abaixo, acaba-se por criar uma distorção perante os demais fundos imobiliários que já se valorizaram, exatamente como observarmos no final de 2017.

Assim, neste terceiro ciclo os fundos imobiliários de recebíveis tendem a ter uma valorização de suas cotas por uma melhora no rendimento, não igual aquela do período de inflação e juros altos, mas por oferecer um yield consideravelmente maior que a média de mercado e por estarem vindo de um período de penalização.

Por fim, este analista entende que exista um quarto ciclo, que é caso a taxa de juros continue baixa por um longo tempo. Como os fundos recebem amortização quase que mensalmente, a cada mês que a taxa de juros estiver mais baixa, os novos títulos adquiridos com a amortização terão juros menores, o que irá fazer a taxa média dos juros reduzir, ocasionando uma redução no rendimento no médio prazo, fazendo a cota ter nova variação para baixo.

Assim, entendo que o investidor precisa conhecer bem esses ciclos, para poder se beneficiar bem dos investimentos em fundos de recebíveis.

Rodrigo Costa Medeiros

CNPI 1597