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Relatório Semanal
Período
18/01 a 24/01
Divulgação
27/01/2024
Este material destina-se única e exclusivamente aos assinantes do DesmistificandoFII
Research independente de fundos imobiliários mais antigo do Brasil
Rodrigo Costa Medeiros
Analista de Valores Mobiliários
CNPI 1597
Fundos abordados:
Carta aos Leitores
Ouvir
Dados Econômicos
Esta semana foi divulgado o IPCA-15 de janeiro, o qual ficou em 0,31%. O índice é considerado uma prévia da inflação e surpreendeu bem o mercado, o qual esperava o índice mais elevado. Em razão dessa divulgação a Anbima alterou levemente a sua expectativa para o IPCA de janeiro, passando de 0,43% para 0,38%, mas aumento a expectativa de fevereiro de 0,70% para 0,73%.
O IPCA-15 apontou o que seria o ideal, uma inflação menor e controlada, bom para todas as classes de FIIs. Mas as expectativas da Anbima já apontam para uma oscilação maior dos índices, o que acaba não contribuindo tanto para a estabilidade de rendimentos e até de precificação dos FIIs.
Os juros futuros tiveram leve redução da semana passada para esta, passando de 5,61% para 5,59%, não o suficiente para fazer grandes movimentos no mercado.
1 ano no Tibet
E o texto de hoje, que inclusive está sendo lido pelo nosso assinante turistando no Tibet, mas que não perde um relatório, é sobre o processo de reinvestimento, essencial para qualquer investidor, em qualquer momento de vida.
Algumas vezes fico com a sensação de que alguns investidores acreditam ser possível, no momento de usufruir dos rendimentos, existir algum investimento que gere renda e não precise de reinvestimentos. Como se o processo de reinvestimento fosse uma prisão e investimentos que exigem isso não fosse adequado para um investidor que deseja ficar 1 ano no Tibet.
Assim, o texto de hoje vai trabalhar conceitos importantes tanto para o investidor na fase de construção patrimonial, diria que a grande maioria, quanto para o investidor na fase de usufruir a renda. Os conceitos são amplos, por isso, serão trabalhados de forma mais genéricas, remetendo-se a dois trabalhos que tenho escrito sobre o tema.
Vamos ao texto. Boa leitura.
Em janeiro de 2020 eu escrevi o meu trabalho de conclusão de MBA, o qual tinha como objetivo pesquisar e analisar se era possível viver da renda de fundos imobiliários. E, caso fosse possível, qual seria a necessidade de reinvestimento. Você encontra a íntegra desse estudo em nosso site, na área de estudos.
O estudo foi muito importante para demonstrar a importância do reinvestimento nesta fase da vida, de forma a manter o poder de compra da renda e do patrimônio frente à inflação.
O trabalho era uma obrigação para concluir o MBA, mas ele tinha um objetivo pessoal muito específico, eu estava prestes a deixar o serviço público federal e iria basear a minha renda em estratégias de investimentos, para isso, nada melhor do que um trabalho científico para auxiliar no processo de reflexão.
Sugiro fortemente que o assinante leia este trabalho, disponível no seguinte LINK. Neste momento o importante deste trabalho é que você precisa sim reinvestir parte da sua renda, caso não faça isso, a sua renda vai perder poder de compra o longo do tempo.
Bem, feito e apresentado o trabalho, bem como concluído o MBA, fiquei curioso para estudar e testar em outros investimentos e assim o fiz com os REITs. Neste momento surgiu um artigo, REITs ou FIIs, um estudo comparativo. Esse estudo também está em nosso site, na área de estudos e sugiro a leitura. Esse estudo está disponível o seguinte LINK.
A primeira parte do estudo é bem conclusiva, os REITs foram capazes de crescer percentualmente a renda muito acima do que os FIIs fizeram, independentemente do fator valorização do dólar e sem precisar de reinvestimentos; no entanto, ao longo do estudo, um ponto ficou muito claro, o investidor de FIIs consegue crescer a sua renda de forma semelhante a que um investidor de REITS. Veja que sútil diferença, os REITs cresceram a renda muito mais que um FII, mas o investidor de FIIs conseguiriam crescer a renda semelhante ao investidor de REITs.
Isso pode parecer um pouco estranho, os REITs cresceram percentualmente a renda acima dos FIIs, mas o investidor de FIIs consegue crescer a renda de forma semelhante ao investidor de REITs, mas é isso mesmo.
Aqui, um comentário filosófico educacional sobre analisar o passado e tentar prever o futuro, antes de seguirmos em nosso conteúdo.
Eu particularmente entendo que no universo dos investimentos é um grande erro nós tentarmos olhar o passado de determinados investimentos e acreditarmos que o futuro será igual. Apesar disso, acho essencial nós estudarmos o passado com o objetivo de aprendermos os detalhes, os fundamentos, as variáveis dos investimentos, pois pode não repetir, mas os fundamentos desses investimentos não mudam assim.
Permitam-me duas citações:
“A história não se repete, mas rima por vezes” – Mark Twain.
“Todos os meus colegas que fizeram pouco-caso da história fracassaram – e ainda estou para encontrar alguém assim que não tenha tido um fracasso espetacular”. – Nassim Nicholas Talleb em Iludidos pelo acaso.
Feita esta pequena pausa, seguimos para entender o que aconteceu no passado e que gerou este processo de permitir que o investidor de FIIs conseguisse crescer a sua renda de forma semelhante ao investidor de REITs.
Isso ocorreu por causa do processo de reinvestimento, simples assim.
Como os FIIs geraram um yield mais elevado, a sua capacidade de reinvestimento, ou seja, a capacidade de comprar mais cotas é maior. Quanto mais cotas, maior a renda.
No estudo, o investidor de REITs precisa de muito dinheiro para gerar uma renda suficiente para cobrir os gastos do nosso estudo, sem poder reinvestir. Quando usamos este montante aplicado em FIIs, a sobra de renda é extremamente elevada, permitindo o processo de reinvestimentos.
Os dois estudos que eu citei, quando aprofundados, chegam na conclusão de que não há milagre no universo dos investimentos. Não importa qual investimento eu escolha, FII, REIT, ação, ou qualquer outro, eles possuem uma determinada capacidade de geração de rendimentos/dividendos aos seus cotistas/acionistas e cada tipo de investimento fará duas escolhas básicas: i) uma distribuição de renda muito elevada e transferindo a responsabilidade do processo de reinvestimento ao investidor, o qual poderá aumentar a sua renda pelo reinvestimento; ou ii) uma distribuição de renda menor, ficando o instrumento investido com a responsabilidade do processo de reinvestir e crescer a renda.
Observe, muitos investidores buscam estudar comparativamente vários investimentos olhando para o passado, em busca da melhor opção, quando deveriam buscar estudar o passado em busca das características de cada investimento.
No caso dos FIIs, há uma opção pelo “i”, opção esta feita pelo próprio legislador, ou seja, os Gestores nem podem alterar isso. Assim, se você investe em FIIs, precisa entender que o seu processo de reinvestimento será essencial e o que mais vai marcar o crescimento da sua renda é a sua responsabilidade e eficiência no processo de reinvestimento.
Bem, quando os investidores se deparam com esta situação, ou com a leitura dos estudos citados, logo vem o primeiro pensamento “vou comprar os FIIs com o yield mais elevado”, pois assim vou reinvestir mais, comprar mais cotas e, consequentemente, aumentar mais a minha renda e acelerar o processo. Na sequência vem uma derivada deste pensamento na cabeça do investidor que é “vou fazer uma carteira só de FIIs de recebíveis, pois eles entregam rendimentos mais elevados, logo, vou reinvestir mais e irei aumentar mais a renda”.
Bem, acredito ser desnecessário falar para um assinante DesmistificandoFII, mas nunca é demais relembrar, que um dos grandes erros possíveis do investidor de FIIs é investir exclusivamente por causa do yield elevado. Ao fazer isso podemos cair em uma armadilha. Apesar disso, não devemos ignorar a capacidade que uma carteira com um bom yield possui em gerar crescimento de renda no longo prazo por meio do reinvestimento. E isso ficou muito claro no artigo em que comparo os REITs e os FIIs.
O grande desafio do investidor é conseguir montar uma carteira de qualidade, que gere um bom yield global e fazer reinvestimentos.
Assim, o ideal é que a diversificação da carteira do investidor seja capaz de produzir um bom yield, mesclando várias categorias de FIIs, entre eles os de recebíveis, permitindo que haja um processo de reinvestimento elevado.
E esse processo de reinvestimento tende a potencializar o seu retorno.
Não adianta nos iludirmos, a bolsa de valores possui uma volatilidade elevada, tido por muitos como um dos grandes riscos desta classe de ativos, ponto que eu não concordo, mas não faz sentido nos aprofundarmos aqui (se eu fizer isso vai sair um livro). O ponto importante é, a volatilidade existe e você pode ter medo dela ou transformar ela em sua aliada.
Se você já investe há um tempo, possivelmente já viu as oscilações que ocorrem nas cotas dos FIIs. Estamos aqui falando em oscilações por questões de mercado, juros, inflação, guerra, pandemia etc., não por problemas específicos dos ativos, que é outra história.
Nesses momentos você escuta a clássica frase “ah, é agora que é para comprar, vai com tudo”. Pois é, mas neste momento você olha para o interlocutor e pensa, com vontade de esganar o pescoço dele, como os meus colegas de treino no jiu-jitsu tentam fazer comigo, “vou comprar como? se eu já estou 100% investido.”.
Bem, mas o seu interlocutor está certo, você precisa comprar. Quando você compra, tira proveito da volatilidade, aproveitando preços mais baixos.
Isso vai um pouco na linha do que aprendi na literatura e na prática. Os investidores de sucesso, com retornos excelentes, são aqueles que possuem uma capacidade de investir de forma frequente. Benjamin Graham já nos ensinava isso em seu livro O Investidor Inteligente, quando falava sobre “dólar cost averaging”.
E onde entram os FIIs e o processo de reinvestimento? Simples, gerando dinheiro para você comprar mais ativos em períodos que a volatilidade fez esses ativos ficarem muito descontados.
Aqui não importa se você está construindo o seu patrimônio ou se já está usufruindo dele. Quando você tem um investimento igual ao FII, o qual tem como pressuposto um alto nível de distribuição de renda, você tem em sua mão um investimento que melhora a sua capacidade de comprar mais ativos naquele momento que o mercado está maníaco-depressivo (usando um conceito de Graham, que tanto gosto).
Assim, o reinvestimento em FIIs não é uma opção, é uma obrigação, transferida para você como investidor, a qual vejo como uma excelente opção, pois o mercado nos brinda o tempo todo com oportunidades. É nesta linha que me agrada uma carteira adequadamente equilibrada, mas que nos gere rendimentos elevados.
Depois, é isso que nos exige ter conhecimento, pois é o conhecimento que vai nos permitir termos condições de entender o que está mais oportuno ou não.
Mas, a nossa coluna é “1 ano no Tibet” e aí, como fica? Não há problema. Um investimento não é feito no intervalo de 1 ou 2 anos, mas de décadas. Você vai passar 1 ano no Tibet, perfeito, apenas separe os recursos necessários para o reinvestimento, para quando voltar.
Quando se fala sobre a necessidade de reinvestir cria-se uma ansiedade no investidor de que isso precisa ser feito quase que imediatamente ao dinheiro cair em sua conta, mas não é isso. Ocorrerão momentos em que o ideal seja até reservar o dinheiro e esperar um pouco.
O importante desse texto, que já se estendeu demais, é você ter a compreensão clara sobre a necessidade/obrigação de reinvestir e que este processo de reinvestimento não é ônus, ao contrário, ele pode transformar a tão temida volatilidade em sua aliada. Para isso, ter uma renda constante e estável é essencial.
E lembre-se, para alcançar sucesso financeiro, você precisará empilhar conhecimento, assim, tente ler os dois estudos que citei para você no começo desse texto.
A realidade de um bom Gestor de FII
Em meus últimos relatórios tenho escrito algumas críticas ao universo dos FIIs, especialmente a alguns Gestores, o que pode transparecer para os assinantes que eu deixei de confiar na classe de Gestores de FIIs ou até mesmo me tornei uma espécie de caçador de Gestores ruins.
Mas o objetivo nunca foi este e, apesar de ser muito importante nós sermos críticos daqueles atos que podem gerar prejuízo no longo prazo para os cotistas, separando os Gestores que podem gerar mais valor, dos que vão gerar menos e dos que vão retirar valor, ainda é necessário apontar que a atividade de um Gestor de FIIs envolve vários desafios.
Antes de mais nada, não quero dizer que a vida de um gestor de FII é ruim. Não é, não deveria ser. Em geral as remunerações pagas são boas e o trabalho deveria ser agradável.
O ponto é que o bom Gestor de FIIs precisa equilibrar suas decisões entre o que o cotista quer e o que o cotista precisaria, pois, nem sempre o que o cotista quer é o que ele realmente precisa.
Um exemplo são as emissões. Recentemente escrevi que em fundos imobiliários de tijolo, quando o valor de mercado estiver acima do valor patrimonial, o ideal seria que novas emissões fossem feitas acima do valor patrimonial, pela explicação já dada; no entanto, isso desagradaria diversos cotistas. Muitos cotistas tentariam defender que fazer no valor patrimonial era o melhor, pois permitiria que ele tivesse ganhos de curto prazo com arbitragem entre cotas e direito de preferência.
Ocorre que esses cotistas, lá na frente, reclamarão que o rendimento do fundo não aumenta de forma adequada e que o investimento em fundos imobiliários não é o mais adequado.
Nesse caso, o Gestor precisa equilibrar isso em suas decisões, ou seja, o que os cotistas querem, que é ganhar com arbitragem, o que facilitaria o processo de captação de recursos; daquilo que os cotistas precisam, que é um fundo com capacidade de crescer a renda no longo prazo, mas que não vai gerar ganhos por arbitragens e pode dificultar a captação de recursos.
Bem, caso você concorde com a minha ideia e de que faz sentido fazer emissão acima do VP, ainda que levemente abaixo do valor de mercado, reduzindo eventuais ganhos com arbitragem, será necessário você, investidor, deixar isso claro para o Gestor, pois eu sei que eles escutam muito “queremos emissão no VP para ganhar com arbitragem”.
E para quem é Gestor, lembre-se que nem sempre o que o seu cotista quer é o melhor para ele e isso é difícil de aceitar, mas é uma realidade.
Depois, e o equilibrar yield elevado com qualidade imobiliária e ausência de alavancagem?
Nós sabemos que o mercado de FIIs é formado por investidores que fazem suas escolhas, prioritariamente, olhando o patamar de yield do fundo. Ou seja, fundos com yield mais elevados acabam ficando em evidência e aqueles com yield mais baixo nem tanto. Isso tem mudado, mas ainda há uma longa caminhada.
Bem, o Gestor é um empresário ou representa um empresário e, como todos, visam o lucro. Apenas alguém muito inocente pensaria o contrário. E o lucro deste setor é formado por tamanho, pois quanto maior, mais taxas geradas. Ok, alguns exageram, mas já tratamos isso recentemente. Aqui quero falar dos Gestores que buscam fazer o trabalho de forma adequada, ou pelo menos da forma que eu acredito ser a mais adequada.
Bem, ainda que este Gestor queira fazer o trabalho da melhor forma possível, sem criar pequenos monstrengos dentro do mercado, ele vai querer crescer e é justo o seu desejo. O crescimento é bom para e é bom também para o cotista. Mas, como crescer um fundo que tem um yield baixo, em um mercado que só olha para isso?
Pois é, o pensamento para este artigo me veio passando na frente de um conjunto de imóveis comerciais típicos de renda urbana na região Central de Florianópolis, por sinal uma região muito valorizada, diferente de algumas outras capitais. Eram vários imóveis com potencial de em um futuro, não tão distante, serem vendidos por preços excelentes para uma incorporadora e virarem prédios residenciais. Ou seja, gerariam um bom retorno de ganho de capital. E pensei, “nossa, imagina um FII dono disso aqui”, mas logo me corrigi com o seguinte pensamento, “um FII nunca conseguiria comprar isso aqui”.
Sabe o motivo deste meu último pensamento?
Simples, este tipo de imóvel não costuma gerar cap rate tão elevado, pois há um preço de potencial valorização embutido. É um preço de expectativa de futuro, é verdade, mas existe e isso dificulta o bom cap rate.
Pois bem, é neste momento que o Gestor tem um novo desafio, buscar imóveis de qualidade sim, mas que gerem um cap rate elevado. Isso não é uma tarefa fácil e, por vezes, surgem negócios que se paga mais caro em imóvel para ter um aluguel mais elevado, o que tende a prejudicar o crescimento do rendimento lá na frente, ou uma busca por alavancagem para melhorar os rendimentos.
Novamente, o Gestor vai ter de decidir entre o que os investidores querem e pode facilitar o crescimento do seu fundo e o que os investidores realmente precisam.
O Gestor ótimo tentará chegar no meio termo. Pensem, se você for comprar um imóvel comercial térreo, de qualidade e bem alugado, dificilmente você terá um cap rate bruto superior a 6%. O HGRU11 foi lá e comprou imóveis das Lojas Pernambucanas com cap rate líquido muito superior a isso, tanto que hoje vende com ganhos de capital bem consideráveis. Isso não é fácil de ser feito. Ok, não é impossível, alguém fez, mas não é fácil. Por isso que quem faz se destaca tanto.
“Ah Rodrigo, você agora vai passar pano nos Gestores?”
Calma, o objetivo não é este. Eu uso e abuso da minha independência e o objetivo dos textos anteriores era sim criticar o que eu entendo não ser o mais adequado. Acredito que todas as críticas foram necessárias e pertinentes e tentaremos sempre separar os ótimos Gestores, dos bons, dos médios, dos ruins, ainda que seja sempre um desafio fazer isso.
O objetivo desse texto, no entanto, é tentar mostrar para os investidores um pouco mais sobre a realidade dos FIIs e suas características. Este universo cresceu nos últimos 10 anos, muitas vezes transparecendo para os investidores quase como um investimento perfeito, em que se poderia escolher qualquer fundo e isso seria lucrativo. Muitos investidores vieram com a falsa ideia de um investimento em que eu posso gastar a renda, pois o principal seria corrigido pela inflação. Algo que pode até ser considerado normal pela empolgação que o instrumento criou.
O meu objetivo com esses textos é mostrar para os investidores que sim, os FIIs são excelentes investimentos, mas nós precisamos saber separar os bons dos ruins, mas, mais do que isso, ainda nos bons eu preciso compreender de forma adequada as características desse investimento, permitindo que a construção do portfólio e, principalmente, a estratégia de reinvestimento, seja montada de forma a ter um investimento sustentável de longo prazo.
Nesse momento, no texto de hoje, quero mostrar para o investidor que muitas coisas apontadas nos últimos relatórios serão encontradas em vários FIIs, mas não pelo fato de o mercado ser ruim, mas pelo fato de o mercado de FIIs ser complexo em seus vários aspectos. Ter este nível de compreensão vai permitir você aproveitar o que ele tem de melhor, que é o seu elevado nível de geração de renda, o que potencializa o seu processo de reinvestimento, mas ao mesmo tempo não cair em pegadinhas.
Ter este nível de compreensão vai fazer com que você observe a importância de conseguir fazer arbitragens com emissões, quando for o caso, bem como entender a necessidade e a preocupação dos reinvestimentos, pois os gestores vão buscar várias estratégias que permitam entregar um rendimento elevado e isso não é propriamente ruim, como dito no texto anterior.
Assim, espero ter auxiliado mais um pouco nesta compreensão, apesar de saber que não é possível esgotar o tema.
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